印刷业务快速增长,业绩超出预期

　　博瑞传播2010年上半年营业收入5.45亿元,同比增长39.7%,净利润1.57亿元,同比增长37.9%,EPS为0.256元,较我们之前预计的0.232元高出10.2%。净利润同比大幅增长37.9%,分三类影响因素:

　　1、预期之内的因素:09年收购梦工厂于下半年开始并表,2010上半年网游收入4586万元,贡献收入增长11.7%,贡献毛利增长21%。

　　2、超出预期的因素:2010年上半年印刷收入同比增长63.7%,毛利增长100%,是各项业务大的亮点。市场已经预期到印刷产能的扩张,但是对印刷需求的预期不足。其需求来自两个方面:（1）外接印刷业务,上半年收入6270万元,同比增67%,贡献印刷业务增长17.6%。客户包括《看天下》《伊周》《廉政了望》《滇池.天下》等期刊业以及太平洋百货、伊藤洋华堂等卖场的DM和包装业务。（2）对内印刷相关业务,主要以《成都商报》的印刷和纸张供应为主,上半年收入1.91亿元,同比增长52.7%。我们看到CTR所监测《成都商报》广告刊例在1Q2010同比增长了23%,梅花网所监测2Q2010《成都商报》的广告面积累计196平方米,比1Q2010的160平方米环比增长23%,《成都商报》广告确实处于复苏通道中,广告版面的增加驱动印刷收入增长。

　　3、低于预期的因素:由于老游戏进入衰退期,而新游戏短期内又无法快速跟上,出现青黄不接之局面,2010年上半年网游收入仅4586万元,按照60%的净利率计算,则上半年梦工厂的净利润约为2751万元,根据2009年收购时签订的对赌条款,梦工厂2010年的净利润目标为9802万元,按照目前的情况,要实现这一目标,任重而道远,但是三季度将有《圣斗士2》《侠义世界》《Web侠义道》推出,使得2010年的净利润目标仍旧值得期待。

　　维持“*”评级

　　我们维持之前的盈利预测,2010-12年EPS分别为0.53元、0.58元和0.63元,当前股价下对应的PE分别为33、30和27倍,估值处于传媒行业的低端,维持“*”的投资评级。